Blok Zinciri dijital varlık denetimi: Menkul kıymet mi yoksa mal mı?

Blok Zinciri dijital varlıkların ana akım finans piyasasındaki etkisinin artmasıyla birlikte, benzersiz merkeziyetsiz özellikleri de ülkelerin finansal düzenleme sistemlerine zorluklar getirmiştir. Geleneksel finansal düzenleme çerçevesi, bu yeni varlık türünün özelliklerine nasıl uyum sağlayabilir? Riskleri nasıl etkili bir şekilde yönetebiliriz? Farklı ülkelerin ve bölgelerin düzenleme odakları da birbirinden farklıdır.

Uluslararası kara para aklamayı önleme düzenleyici kurumlarının istatistiklerine göre, dünya genelinde 130 yargı alanında 88'i sanal varlık hizmeti sunulmasına izin vermekte, 20'si ise bu tür hizmetleri açıkça yasaklamaktadır.

Dijital varlıkların menkul kıymet özellikleri

Amerika Birleşik Devletleri, sanal varlık hizmetlerine izin veren yargı alanlarından biri olarak, sanal varlıkların yasal para birimleriyle eşit olmadığını açıkça belirtmiş ve çoklu bakanlık ortak düzenleme modelini benimsemiştir. Amerika Birleşik Devletleri'nde, Blok Zinciri dijital varlık endüstrisi cüzdan hizmetleri, borsa, ICO, madencilik, akıllı sözleşmeler, staking hizmetleri, NFT gibi çeşitli işleri kapsamaktadır.

Ancak, düzenleyici yetki üzerindeki tartışmalar nedeniyle, ETH gibi staking hizmetleri sunan bazı blok zinciri dijital varlıklarının düzenleyici durumu hala belirsizlik taşımaktadır. Tartışmanın özü, bu tür dijital varlıkların emtia mı yoksa menkul kıymet mi olarak değerlendirilmesi gerektiğidir? Düzenleyici kurumlar, dijital varlıkların "yatırım sözleşmesi" oluşturup oluşturmadığını belirlemek için Howey testini kullanmak gibi mevcut yasaların uygulanabilirliğini aktif olarak değerlendirmektedirler ve böylece bunların menkul kıymet düzenlemesi kapsamına alınıp alınmayacağına karar vermektedirler.

Howey testi, 1946'daki bir hukuk davasından kaynaklanmaktadır ve düzenleyici kurumlara yatırım sözleşmelerinin menkul kıymetler yasalarına tabi olup olmadığını belirlemek için net bir çerçeve sunmaktadır. ETH örneğinde, aşağıdaki noktalar esas olarak incelenmektedir:

• Fon yatırımı var mı?
• Yatırımcıların kar beklentisi var mı?
• Ortak yatırım varlığı var mı?
• Kazanç, esasen girişimcinin veya üçüncü tarafın çabalarına mı bağlıdır?

Regülatörlerin 2019 yılında yayımladığı kılavuz belgesinde, ICO gerçekleştirilirken veya dijital varlıkların ihraç ve satışı sırasında, federal menkul kıymetler yasasının uygulanabilirliğinin göz önünde bulundurulması gerektiği belirtilmiştir. Dijital varlıkların menkul kıymet tanımına uygun özellikler taşıyıp taşımadığının dikkatlice analiz edilmesi gerekmektedir.

Dijital varlıkların menkul kıymet olarak tanınmasının etkisi

Eğer bir dijital varlık menkul kıymet olarak belirlenirse, düzenleyici kurumlar bunun üzerinde yargı yetkisine sahip olacaktır. İlgili düzenlemelere aykırı hareket etmek aşağıdaki sonuçlara yol açabilir:

• Düzenleyici kurumlar, ilgili şirketlere, kuruculara ve yöneticilere menkul kıymetler yasasını ihlal ettikleri gerekçesiyle medeni davalar açabilir.
• Düzenleyici kurumlar, kaydedilmemiş menkul kıymetlerin satışı veya kamuya önemli bilgilerin açıklanmaması gibi ihlalciler üzerinde idari yaptırımlar uygulayabilir.

dijital varlıkların mal özellikleri

Amerika'da, emtia genellikle ticarette kullanılan temel malları ifade eder ve değiştirilebilirlik özelliğine sahiptir. Tipik emtialar arasında altın, petrol ve tarım ürünleri gibi maddeler bulunur. Emtia vadeli işlemler komisyonu, emtia ticaretini denetlemekle sorumludur ve piyasa istikrarına odaklanarak dolandırıcılık faaliyetlerini önlemeye çalışır.

Her ne kadar blok zinciri dijital varlıklar ABD'de "Mal Ticaret Yasası" kapsamında net bir şekilde tanımlanmamış olsa da, düzenleyici kurumlar 2015 yılında ilk kez Bitcoin ve diğer dijital varlıkların mal kategorisine girdiğini belirtmişlerdir. Ardından, bu sınıflandırma Ethereum gibi diğer dijital varlıklara da genişletilmiş ve bunların değiştirilebilirlik, piyasa ticareti ve belirli bir kıtlık gibi özelliklere sahip olduğu kabul edilmiştir.

Yeni Yasa Tasarısının Dijital Varlıkların Sınıflandırılması

2024 yılında Mayıs ayında, ABD Temsilciler Meclisi "21. Yüzyıl Teknoloji Finans İnovasyon Yasası"nı kabul etti ve dijital varlık ekosisteminin gelişimi için bir düzenleyici çerçeve sağladı. Bu yasa, dijital varlıkları iki kategoriye ayırmaktadır:

• Sermaye Piyasası Kurulu tarafından denetlenen "sınırlı dijital varlık"
• Emtia Vadeli İşlemler Komisyonu tarafından denetlenen "dijital varlık"

Dijital varlık türünü belirlemede ana dikkate alınan faktörler şunlardır:

• Temel Blok Zinciri, merkeziyetsiz bir sistem olarak onaylandı mı?
• Varlıkların edinim yolları
• Varlık sahipleri ile ihraççı arasındaki ilişki

Ayrıca, bu yasa tasarısı dijital varlık alanındaki bazı katılımcılar için kayıt ve bilgi açıklama gereklilikleri getirmektedir.

dijital varlıkların niteliksel etkisi

ETH örneğinde olduğu gibi, menkul kıymet olarak nitelendirilirse, kayıtlı ihraç, bilgi açıklaması, yatırımcı koruması gibi daha sıkı düzenleyici gerekliliklerle karşılaşacaktır; bu durum uyum maliyetlerinin artmasına, bireysel yatırımcı fırsatlarının ve piyasa duyarlılığının etkilenmesine neden olabilir.

Eğer bir ürün olarak sınıflandırılırsa, esasen emtia vadeli işlem ticaret komisyonu tarafından denetlenir, uyum maliyetleri görece daha düşüktür, bu da türev piyasaların gelişimini destekler, ancak merkeziyetsiz dijital varlıkların özelliklerini tam olarak yansıtamayabilir.

Ayrıca, farklı düzenleyici kurumlar arasındaki yetki anlaşmazlıkları, düzenleyici tahvilatlara yol açabilir ve piyasa katılımcılarını daha karmaşık bir düzenleyici ortamla karşı karşıya bırakabilir.