في 1 أغسطس، دخلت لائحة إدارة إصدار واسترداد العملات المستقرة في هونغ كونغ حيز التنفيذ.
في هذه المرة، كانت نية هيئة النقد في هونغ كونغ واضحة جداً: السماح فقط بإصدار عملة مستقرة مرتبطة بالدولار هونج كونج، ويجب على الجهة المصدرة الحصول على ترخيص رقابي، وتقتصر احتياطيات الأصول على النقد المحلي والسندات، مع وجود متطلبات صارمة للتدقيق وإجراءات الحفظ. في الوقت نفسه، تم تعريف طبيعة العملة المستقرة بشكل أكبر: لم تعد مجرد منتج مدفوع بالسوق، بل أصبحت أداة مالية على السلسلة تمتد من العملة السيادية.
أما في البر الرئيسي للصين، فإن استكشاف السياسات المتعلقة بالعملة المستقرة يتم دفعه بهدوء.
من هونغ كونغ إلى البر الرئيسي، لم تعد العملة المستقرة موضوع ابتكار مالي هامشي، بل أصبحت في قلب السياسة النقدية والحكم السيادي، وقد انتقل التركيز الحقيقي.
ثلاث طرق لتنظيم عملة مستقرة
عندما تدخل العملة المستقرة في نظام اللغة التنظيمية، فإنها لم تعد مجرد مسألة تقنية، بل هي جزء من تصميم النظام. إن موقف التنظيم تجاه العملة المستقرة في دول ومناطق مختلفة، يبدو ظاهريًا أنه يتجه نحو السماح أو المنع، ولكنه في الواقع يحل ثلاثة مشاكل:
ما هو أصل الربط، ومن يملك حق الإصدار، وأي نظام تسوية يتم تضمينه.
تعتبر الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي وهونغ كونغ حاليًا لها تأثير رمزي على اتجاه تنظيم العملات المستقرة في العالم. وتمثل هذه الكيانات ثلاثة نماذج نظامية مختلفة.
أمريكا
اختارت الولايات المتحدة مسارًا يعتمد على السوق مع وجود مؤسسات داعمة.
في عام 2025، مع تمرير مشروع قانون GENIUS، تم إدراج العملات المستقرة رسميًا تحت الرقابة الفيدرالية. لكن الرقابة لا تتولى الإصدار، بل تحدد طرق الربط ومتطلبات الضمان: يمكنك إصدار عملة، ولكن يجب أن ترتبط بالدولار، وتحمل احتياطيات متوافقة، وتقبل مسارات تدقيق النظام المالي.
هذا يعني أن حقوق الإصدار تُعطى للسوق، بينما تظل حقوق الربط في يد النظام.
من USDC و PYUSD، إلى المزيد من عملات الدولار المستقرة التي ستصبح متوافقة قريباً، فإن ما أنشأته الولايات المتحدة هو في الواقع مجموعة من منطق التشغيل "مفتوح من الأمام، مدعوم من الخلف". طالما أنك مرتبط بالسندات الحكومية أو النقد، وطالما أن حسابك قابل للتدقيق ومؤهل، يمكنك إصدار "واجهة دولار" على السلسلة.
فوائدها هي أن الولايات المتحدة لا تحتاج إلى أن تكون في المقدمة، ولكن يمكن أن تجعل الدولار يتغلغل بشكل طبيعي في كل ركن من أركان Web3. عملة مستقرة أصبحت "واجهة برمجة التطبيقات لتسوية الدولار".
لكن المخاطر موجودة هنا: إصدار الدولار ليس من قبل البنك المركزي، بل تم تسليمه إلى شركات مثل Circle وPayPal. إذا فقد الاحتياطي، أو تأخرت الإفصاحات، أو كان هناك فجوة في التنظيم بين الولايات، فإن أي نقطة تخرج عن السيطرة، فإن العملة المستقرة لن تكون مرتبطة بالدولار، بل مرتبطة بالثقة نفسها.
الاتحاد الأوروبي
اختارت الاتحاد الأوروبي مسارًا يتضمن تنظيمًا مدمجًا وتقلصًا في الصلاحيات.
تحتوي MiCA على تنظيم صارم للغاية للعملات المستقرة. على وجه الخصوص، بمجرد أن تصل حجم التداول إلى معايير معينة (مثل 10 ملايين مستخدم أو 10 مليارات يورو من القيمة السوقية)، يتم تصنيفها ضمن فئة تنظيم "الرموز الهامة"، ويجب أن تخضع لتدخل المؤسسات المالية العليا مثل البنك المركزي الأوروبي، بل وقد تواجه تدابير تقييدية.
هذه هي بنية "الإذن - التنظيم" النموذجية: يُسمح بوجودها، ولكن دون توسيع. والأكثر جديرًا بالملاحظة أن البنك المركزي الأوروبي وESMA قد أعربا في عدة بيانات سياسية عن قلقهما بشأن الاستخدام الواسع للعملة المستقرة المرتبطة بالدولار في منطقة اليورو، حيث يعتقدان أنها قد تؤدي إلى تقويض السيادة النقدية لليورو في هذه المنطقة. في هذا السياق، يمكن فهم مسار التنظيم الصارم للعملات المستقرة في MiCA على أنه نوع من الحماية المؤسسية: إذ يوفر مساحة ابتكار محدودة، ويضبط أيضًا مدى تسربها الكبير في التسويات عبر الحدود والمدفوعات المحلية.
ومع ذلك، فإن الرقابة الشديدة يمكن أن تؤدي أيضًا إلى تقييد استخدام العملات المستقرة في الاتحاد الأوروبي، وارتفاع تكاليف الإصدار، مما يجعل من الصعب تحفيز حيوية السوق، ويجعل من الصعب دعم نماذج الأعمال التي تعتمد على العملات المستقرة في تطويرها محليًا في الاتحاد الأوروبي.
هونغ كونغ
اختارت هونغ كونغ مسار الترخيص المسبق، مع سيناريو مغلق.
بخلاف "ربط مفتوح" في الولايات المتحدة و"إطار النظام" في الاتحاد الأوروبي، تشبه الرقابة في هونغ كونغ من البداية "تحديد الحدود": يُسمح فقط بإصدار عملات مستقرة مرتبطة بالدولار هونغ كونغ (HKD)، ولا يُسمح بربطها باليوان أو الدولار أو أي عملة أخرى، كما يُحظر الربط المتعدد العملات أو السلع أو العملات المستقرة الخوارزمية. يجب على المُصدر التسجيل في هونغ كونغ والحصول على ترخيص أدوات الدفع المدفوعة مسبقًا (SVF)، ويقتصر التداول فقط على سيناريوهات الدفع المحلية المعتمدة من الجهات الرقابية.
يعكس تصميم نظام "الحدود الافتراضية" الثلاثة من نوايا الجهات التنظيمية في هونغ كونغ:
الأول هو توضيح السيادة على العملة المربوطة، مع الاعتراف فقط بالدولار هونغ كونغ كعملة مستقرة، لتجنب تسرب العملات الأجنبية المستقرة إلى السياسة النقدية المحلية؛
ثانياً هو ترخيص مؤهلات الإصدار، من خلال إطار SVF لإدراج عملة مستقرة ضمن النظام الرقابي المالي الموجود، وإدارتها جنباً إلى جنب مع أدوات الدفع المحلية مثل Alipay Hong Kong و Octopus.
ثالثًا، تتمثل في إغلاق سيناريوهات الاستخدام، حيث يُسمح فقط بتجربة محدودة في بيئات دفع معينة، ولا يُسمح حاليًا بعمليات الدفع عبر الحدود على السلسلة أو التداول في DeFi أو استخدامات البورصات.
هذا النظام في جوهره هو نموذج حوكمة "تنظيم مدرج في أدوات مالية"، يركز على قفل الإصدار والاستخدام في مساحة قابلة للتحكم من قبل التنظيم منذ البداية، مع ضمان التحقق الفني من المدفوعات على السلسلة والسيطرة على المخاطر أولاً، ثم تقييم طرق الإطلاق تدريجياً.
تثبيت الدولار هونغ كونغ وقيود الاستخدام في المشهد يمكن أن تضمن ربط الأموال على السلسلة بالنظام المالي المحلي بشكل وثيق، مما يسعى إلى أن تحتل هونغ كونغ موقعًا متميزًا في بنية العملات المستقرة في آسيا. ولكن بسبب تصميم تقييد العملات والاستخدامات، فإن انفتاح عملة هونغ كونغ المستقرة وقدرتها على الانتشار محدودة، مما قد يجعل من الصعب جذب المشاريع العابرة للحدود أو أن تصبح نقطة رئيسية في شبكة المدفوعات Web3 السائدة.
عالم العملات المستقرة بعد تحديد النظام
إن "الارتباط السوقي + الضمان المؤسسي" في الولايات المتحدة، و"القفل المؤسسي + الإفراج الحذر" في الاتحاد الأوروبي، و"الموافقة المسبقة + ربط العملة المحلية" في هونغ كونغ، تبدو هذه الأنماط الثلاثة مختلفة تمامًا، لكنها جميعًا تستجيب لنفس الواقع: ستعود حقوق إصدار وتداول عملة مستقرة في النهاية إلى السيادة والرقابة.
مع تشكيل هذه المسارات النظامية تدريجياً، ستتغير منطق المنافسة في سوق العملات المستقرة العالمية - في المستقبل لن يكون الأمر "من يجري بسرعة، من لديه قيمة سوقية كبيرة"، بل سيكون "من يمكن لعملته المستقرة أن تتكامل في المزيد من أنظمة الدفع المتوافقة". وهذا يعني أن هيكل المدفوعات عبر الحدود، وشبكات تسوية العملات الرقمية، وحتى توزيع السيولة في بيئة سلاسل الكتل العامة، قد يشهد إعادة هيكلة هيكلية.
لكن في الوقت الحالي، وصلت حرارة السوق إلى الطرف الآخر: تراكم المشاريع، وارتفاع المفاهيم، والتضخيم يتجاوز البناء. كلما اقتربت أحذية القوانين من الهبوط، زادت الحاجة إلى التهدئة والتفتيش الذاتي - لأنه في سباق السرعة خارج القواعد، من المحتمل جدًا أن يتم الإخلاء مباشرة في اليوم الأول من سريان النظام الجديد.
الفرصة الحقيقية ليست في التسرع في الحماس، بل في اللحظة التي يتم فيها تطبيق السياسة، في يد الأشخاص الذين لديهم مواقع متوافقة وسيناريوهات حقيقية.
شاهد النسخة الأصلية
قد تحتوي هذه الصفحة على محتوى من جهات خارجية، يتم تقديمه لأغراض إعلامية فقط (وليس كإقرارات/ضمانات)، ولا ينبغي اعتباره موافقة على آرائه من قبل Gate، ولا بمثابة نصيحة مالية أو مهنية. انظر إلى إخلاء المسؤولية للحصول على التفاصيل.
عملة مستقرة تدخل عصر السيادة: ثلاثة مسارات تنظيمية وإعادة كتابة المشهد العالمي
في 1 أغسطس، دخلت لائحة إدارة إصدار واسترداد العملات المستقرة في هونغ كونغ حيز التنفيذ.
في هذه المرة، كانت نية هيئة النقد في هونغ كونغ واضحة جداً: السماح فقط بإصدار عملة مستقرة مرتبطة بالدولار هونج كونج، ويجب على الجهة المصدرة الحصول على ترخيص رقابي، وتقتصر احتياطيات الأصول على النقد المحلي والسندات، مع وجود متطلبات صارمة للتدقيق وإجراءات الحفظ. في الوقت نفسه، تم تعريف طبيعة العملة المستقرة بشكل أكبر: لم تعد مجرد منتج مدفوع بالسوق، بل أصبحت أداة مالية على السلسلة تمتد من العملة السيادية.
أما في البر الرئيسي للصين، فإن استكشاف السياسات المتعلقة بالعملة المستقرة يتم دفعه بهدوء.
من هونغ كونغ إلى البر الرئيسي، لم تعد العملة المستقرة موضوع ابتكار مالي هامشي، بل أصبحت في قلب السياسة النقدية والحكم السيادي، وقد انتقل التركيز الحقيقي.
ثلاث طرق لتنظيم عملة مستقرة
عندما تدخل العملة المستقرة في نظام اللغة التنظيمية، فإنها لم تعد مجرد مسألة تقنية، بل هي جزء من تصميم النظام. إن موقف التنظيم تجاه العملة المستقرة في دول ومناطق مختلفة، يبدو ظاهريًا أنه يتجه نحو السماح أو المنع، ولكنه في الواقع يحل ثلاثة مشاكل:
ما هو أصل الربط، ومن يملك حق الإصدار، وأي نظام تسوية يتم تضمينه.
تعتبر الولايات المتحدة والاتحاد الأوروبي وهونغ كونغ حاليًا لها تأثير رمزي على اتجاه تنظيم العملات المستقرة في العالم. وتمثل هذه الكيانات ثلاثة نماذج نظامية مختلفة.
أمريكا
اختارت الولايات المتحدة مسارًا يعتمد على السوق مع وجود مؤسسات داعمة.
في عام 2025، مع تمرير مشروع قانون GENIUS، تم إدراج العملات المستقرة رسميًا تحت الرقابة الفيدرالية. لكن الرقابة لا تتولى الإصدار، بل تحدد طرق الربط ومتطلبات الضمان: يمكنك إصدار عملة، ولكن يجب أن ترتبط بالدولار، وتحمل احتياطيات متوافقة، وتقبل مسارات تدقيق النظام المالي.
هذا يعني أن حقوق الإصدار تُعطى للسوق، بينما تظل حقوق الربط في يد النظام.
من USDC و PYUSD، إلى المزيد من عملات الدولار المستقرة التي ستصبح متوافقة قريباً، فإن ما أنشأته الولايات المتحدة هو في الواقع مجموعة من منطق التشغيل "مفتوح من الأمام، مدعوم من الخلف". طالما أنك مرتبط بالسندات الحكومية أو النقد، وطالما أن حسابك قابل للتدقيق ومؤهل، يمكنك إصدار "واجهة دولار" على السلسلة.
فوائدها هي أن الولايات المتحدة لا تحتاج إلى أن تكون في المقدمة، ولكن يمكن أن تجعل الدولار يتغلغل بشكل طبيعي في كل ركن من أركان Web3. عملة مستقرة أصبحت "واجهة برمجة التطبيقات لتسوية الدولار".
لكن المخاطر موجودة هنا: إصدار الدولار ليس من قبل البنك المركزي، بل تم تسليمه إلى شركات مثل Circle وPayPal. إذا فقد الاحتياطي، أو تأخرت الإفصاحات، أو كان هناك فجوة في التنظيم بين الولايات، فإن أي نقطة تخرج عن السيطرة، فإن العملة المستقرة لن تكون مرتبطة بالدولار، بل مرتبطة بالثقة نفسها.
الاتحاد الأوروبي
اختارت الاتحاد الأوروبي مسارًا يتضمن تنظيمًا مدمجًا وتقلصًا في الصلاحيات.
تحتوي MiCA على تنظيم صارم للغاية للعملات المستقرة. على وجه الخصوص، بمجرد أن تصل حجم التداول إلى معايير معينة (مثل 10 ملايين مستخدم أو 10 مليارات يورو من القيمة السوقية)، يتم تصنيفها ضمن فئة تنظيم "الرموز الهامة"، ويجب أن تخضع لتدخل المؤسسات المالية العليا مثل البنك المركزي الأوروبي، بل وقد تواجه تدابير تقييدية.
هذه هي بنية "الإذن - التنظيم" النموذجية: يُسمح بوجودها، ولكن دون توسيع. والأكثر جديرًا بالملاحظة أن البنك المركزي الأوروبي وESMA قد أعربا في عدة بيانات سياسية عن قلقهما بشأن الاستخدام الواسع للعملة المستقرة المرتبطة بالدولار في منطقة اليورو، حيث يعتقدان أنها قد تؤدي إلى تقويض السيادة النقدية لليورو في هذه المنطقة. في هذا السياق، يمكن فهم مسار التنظيم الصارم للعملات المستقرة في MiCA على أنه نوع من الحماية المؤسسية: إذ يوفر مساحة ابتكار محدودة، ويضبط أيضًا مدى تسربها الكبير في التسويات عبر الحدود والمدفوعات المحلية.
ومع ذلك، فإن الرقابة الشديدة يمكن أن تؤدي أيضًا إلى تقييد استخدام العملات المستقرة في الاتحاد الأوروبي، وارتفاع تكاليف الإصدار، مما يجعل من الصعب تحفيز حيوية السوق، ويجعل من الصعب دعم نماذج الأعمال التي تعتمد على العملات المستقرة في تطويرها محليًا في الاتحاد الأوروبي.
هونغ كونغ
اختارت هونغ كونغ مسار الترخيص المسبق، مع سيناريو مغلق.
بخلاف "ربط مفتوح" في الولايات المتحدة و"إطار النظام" في الاتحاد الأوروبي، تشبه الرقابة في هونغ كونغ من البداية "تحديد الحدود": يُسمح فقط بإصدار عملات مستقرة مرتبطة بالدولار هونغ كونغ (HKD)، ولا يُسمح بربطها باليوان أو الدولار أو أي عملة أخرى، كما يُحظر الربط المتعدد العملات أو السلع أو العملات المستقرة الخوارزمية. يجب على المُصدر التسجيل في هونغ كونغ والحصول على ترخيص أدوات الدفع المدفوعة مسبقًا (SVF)، ويقتصر التداول فقط على سيناريوهات الدفع المحلية المعتمدة من الجهات الرقابية.
يعكس تصميم نظام "الحدود الافتراضية" الثلاثة من نوايا الجهات التنظيمية في هونغ كونغ:
الأول هو توضيح السيادة على العملة المربوطة، مع الاعتراف فقط بالدولار هونغ كونغ كعملة مستقرة، لتجنب تسرب العملات الأجنبية المستقرة إلى السياسة النقدية المحلية؛
ثانياً هو ترخيص مؤهلات الإصدار، من خلال إطار SVF لإدراج عملة مستقرة ضمن النظام الرقابي المالي الموجود، وإدارتها جنباً إلى جنب مع أدوات الدفع المحلية مثل Alipay Hong Kong و Octopus.
ثالثًا، تتمثل في إغلاق سيناريوهات الاستخدام، حيث يُسمح فقط بتجربة محدودة في بيئات دفع معينة، ولا يُسمح حاليًا بعمليات الدفع عبر الحدود على السلسلة أو التداول في DeFi أو استخدامات البورصات.
هذا النظام في جوهره هو نموذج حوكمة "تنظيم مدرج في أدوات مالية"، يركز على قفل الإصدار والاستخدام في مساحة قابلة للتحكم من قبل التنظيم منذ البداية، مع ضمان التحقق الفني من المدفوعات على السلسلة والسيطرة على المخاطر أولاً، ثم تقييم طرق الإطلاق تدريجياً.
تثبيت الدولار هونغ كونغ وقيود الاستخدام في المشهد يمكن أن تضمن ربط الأموال على السلسلة بالنظام المالي المحلي بشكل وثيق، مما يسعى إلى أن تحتل هونغ كونغ موقعًا متميزًا في بنية العملات المستقرة في آسيا. ولكن بسبب تصميم تقييد العملات والاستخدامات، فإن انفتاح عملة هونغ كونغ المستقرة وقدرتها على الانتشار محدودة، مما قد يجعل من الصعب جذب المشاريع العابرة للحدود أو أن تصبح نقطة رئيسية في شبكة المدفوعات Web3 السائدة.
عالم العملات المستقرة بعد تحديد النظام
إن "الارتباط السوقي + الضمان المؤسسي" في الولايات المتحدة، و"القفل المؤسسي + الإفراج الحذر" في الاتحاد الأوروبي، و"الموافقة المسبقة + ربط العملة المحلية" في هونغ كونغ، تبدو هذه الأنماط الثلاثة مختلفة تمامًا، لكنها جميعًا تستجيب لنفس الواقع: ستعود حقوق إصدار وتداول عملة مستقرة في النهاية إلى السيادة والرقابة.
مع تشكيل هذه المسارات النظامية تدريجياً، ستتغير منطق المنافسة في سوق العملات المستقرة العالمية - في المستقبل لن يكون الأمر "من يجري بسرعة، من لديه قيمة سوقية كبيرة"، بل سيكون "من يمكن لعملته المستقرة أن تتكامل في المزيد من أنظمة الدفع المتوافقة". وهذا يعني أن هيكل المدفوعات عبر الحدود، وشبكات تسوية العملات الرقمية، وحتى توزيع السيولة في بيئة سلاسل الكتل العامة، قد يشهد إعادة هيكلة هيكلية.
لكن في الوقت الحالي، وصلت حرارة السوق إلى الطرف الآخر: تراكم المشاريع، وارتفاع المفاهيم، والتضخيم يتجاوز البناء. كلما اقتربت أحذية القوانين من الهبوط، زادت الحاجة إلى التهدئة والتفتيش الذاتي - لأنه في سباق السرعة خارج القواعد، من المحتمل جدًا أن يتم الإخلاء مباشرة في اليوم الأول من سريان النظام الجديد.
الفرصة الحقيقية ليست في التسرع في الحماس، بل في اللحظة التي يتم فيها تطبيق السياسة، في يد الأشخاص الذين لديهم مواقع متوافقة وسيناريوهات حقيقية.